Or à 4 349 $, taux US à 4,99 % : mon analyse du 12 septembre 2026

Le rendement du 10 ans américain a terminé la semaine à 4,969 %. En séance, il est monté jusqu'à 4,992 %. Huit millièmes de point. Le marché a passé cinq jours à s'approcher du chiffre rond que tout le monde surveille depuis des mois, et il ne l'a pas touché — comme s'il voulait montrer qu'il pouvait y aller sans avoir besoin d'y aller. Je n'ai pas souvenir d'une semaine où la frontière entre « on est presque à 5 % » et « on est à 5 % » ait autant pesé sur tous les autres marchés à la fois.

Parce que c'est bien là que tout s'est joué. L'or a perdu 1,83 % et signe sa troisième semaine consécutive de baisse. L'argent a lâché 2,58 % après avoir parcouru plus de huit pour cent d'amplitude en cinq séances. Le S&P 500 a reculé de 0,80 % dans un calme trompeur. Bitcoin a abandonné 3,71 %. Le seul actif qui a franchement monté, c'est le pétrole : près de 10 % sur le WTI, presque 9 % sur le Brent, avec un baril de mer du Nord qui est allé chercher les 109,97 $ jeudi. Quand le coût de l'énergie s'envole pendant que le prix de l'argent sans risque monte, aucun actif de réserve ne tient debout à court terme. C'est mécanique, et ça ne dit rien de la suite.

Il y a pourtant eu, mercredi et jeudi, deux événements qui valent plus que tout le reste et dont presque personne n'a parlé en dehors des salles de marché. Le Trésor américain a voulu racheter sa propre dette et n'a pas trouvé assez de vendeurs au prix qu'il proposait. Voilà. Une semaine entière tient dans cette phrase, et c'est elle qui explique pourquoi je reste structurellement haussier sur l'or alors même que je viens d'écrire trois semaines de baisse d'affilée.

Taux : la semaine où le Trésor américain n'a pas trouvé de vendeurs

Le Trésor voulait racheter jusqu'à 6 milliards de dollars de sa propre dette jeudi ; il n'en a obtenu que 5,19 milliards, faute d'offres au prix qu'il proposait — la troisième fois seulement en 53 opérations depuis 2024, et le 10 ans est monté à 4,95 % dans la foulée.

Il faut prendre une minute pour mesurer ce que ça veut dire, parce que c'est contre-intuitif. Un rachat d'obligations par le Trésor, c'est l'État qui arrive avec un chéquier et qui propose de reprendre du papier déjà émis. Il fait monter le prix des obligations, donc baisser les taux. C'est un outil de confort, pas une contrainte : personne n'est obligé de vendre. Et c'est précisément là que le message se trouve. Jeudi, on lui a présenté 10,5 milliards d'offres pour une opération de 6 milliards. Le Trésor en a retenu 5,19. Autrement dit, les détenteurs qui acceptaient de se séparer de leur papier en demandaient trop cher, et l'État a préféré ne pas payer ce prix-là.

Le marché a lu ça exactement comme il fallait le lire : si l'acheteur de dernier recours refuse de payer, c'est que le prix d'équilibre est plus bas — donc le taux plus haut. Le 10 ans a prolongé sa hausse jusqu'à 4,95 % après l'opération, puis a poussé jusqu'à 4,992 % vendredi. Sur la semaine, il prend 18,5 points de base. Le 30 ans ajoute 11 points de base à 5,356 %, avec une pointe à 5,424 %. Le 2 ans est au plus haut depuis 2024. On ne parle plus d'un segment de courbe qui bouge, on parle de toute la courbe qui se déplace vers le haut en même temps.

Et ce n'est pas un problème américain. Le Bund allemand à 10 ans évolue à son plus haut niveau depuis avril 2011, le Gilt britannique à son plus haut depuis 2007, et l'écart entre la France et l'Allemagne s'est écarté à 94 points de base — un niveau qu'on n'avait plus vu depuis la crise de la zone euro en 2012. Quand quatre marchés obligataires indépendants cassent simultanément des records qui datent d'époques différentes, la cause commune n'est ni la croissance ni même l'inflation. C'est la quantité de dette que le monde est prié d'absorber, et le prix qu'il commence à demander pour le faire.

Je garde en tête une donnée de calendrier qui remet les choses en perspective : fin février, avant l'escalade militaire avec l'Iran, le 10 ans américain évoluait sous les 4 %. En six mois et demi, il a pris un point entier. Ce n'est pas une oscillation, c'est un déplacement de régime.

Inflation : le cœur repart, et c'est la pompe à essence qui tient le stylo

L'indice des prix américain d'août est ressorti à +0,4 % sur le mois et 3,4 % sur un an, mais c'est le cœur à +0,3 % — contre +0,2 % attendu, sa plus forte progression depuis avril — qui a fait basculer les anticipations de hausse de taux de 72 % à près de 90 % en une séance.

La mécanique est limpide. L'essence a bondi de 3,9 % sur le seul mois d'août et explique à elle seule plus d'un tiers de la hausse totale de l'indice ; le poste énergie dans son ensemble progresse de 2,1 %. La veille, les prix à la production avaient déjà donné le ton : +0,4 % sur le mois, +5,4 % sur un an, au-dessus des attentes, avec un poste diesel en hausse de plus de 24 % en trente jours. Le diesel n'est pas une ligne comptable. C'est le camion qui livre les rayons et le tracteur qui travaille le champ. Il arrive dans le prix final avec quelques mois de décalage, et ce décalage court en ce moment même.

Ce qui rend le chiffre d'août délicat à interpréter, c'est qu'il est déjà périmé au moment où il sort. Il mesure un mois où le baril tournait autour de 90 $. Or nous avons terminé la semaine avec un Brent à 104 $ après un passage à 110 $. Le chiffre de septembre, celui qui sortira à la mi-octobre, portera sur un mois de baril nettement plus cher. Si vous vous demandez pourquoi le marché obligataire refuse de se détendre malgré une inflation cœur encore basse en rythme annuel — 2,4 % — la réponse tient là : il ne regarde pas la photo, il regarde le film.

Côté européen, la Banque centrale a relevé ses taux d'un quart de point à 2,5 %, à l'unanimité, et le marché attribue environ 70 % de probabilité à un nouveau tour de vis fin octobre. Je note simplement l'ironie de la séquence : monter les taux pour combattre une inflation importée par le prix du baril, c'est agir sur la demande de crédit quand le problème est dans le coût de l'énergie. Cela n'a jamais fait baisser un prix à la pompe. Cela a, en revanche, souvent fait ralentir une économie.

Pétrole : le détroit dont personne ne parlait il y a une semaine

Le WTI gagne 9,6 % à 99,98 $ et le Brent 8,8 % à 104,31 $ après une pointe à 109,97 $, sur la crainte que la route de contournement du détroit d'Ormuz soit à son tour menacée.

Depuis des mois, toute l'attention se portait sur le détroit d'Ormuz. Trop, sans doute : à force d'en parler, le marché avait fini par intégrer le risque et ne réagissait plus. Ce qui a mis le feu à la cote cette semaine, c'est l'autre porte. Les forces houthies ont pris le contrôle du port de Moka, au Yémen, et se rapprochent du détroit de Bab el-Mandeb — précisément l'itinéraire qui servait d'échappatoire pour contourner Ormuz. Une porte fermée avec une sortie de secours, c'est un inconvénient ; deux portes menacées en même temps, c'est une prime de risque.

Cette prime s'est matérialisée en une seule séance jeudi, avec plus de 6 % pris par les deux barils, et la production saoudienne qui serait à son plus bas niveau depuis 1990. Sur le seul mois de septembre, les deux références gagnent autour de 18 %. Vendredi a vu un repli — le Brent est retombé de 109,97 $ à 104,31 $, le WTI de 104,46 $ à 99,98 $ — mais un repli de fin de semaine après une verticale de cette nature ressemble plus à des prises de bénéfices qu'à une détente géopolitique.

Pour l'or, c'est un signal à double détente, et c'est ce qui rend la lecture difficile en ce moment. À court terme, un baril qui monte pousse les anticipations d'inflation, donc les taux nominaux, donc la contrainte sur un actif qui ne verse aucun coupon : c'est baissier. À moyen terme, un baril durablement au-dessus de 100 $ contamine toute la chaîne des prix, érode les revenus réels et finit par forcer les banques centrales à choisir entre combattre l'inflation et préserver l'activité : c'est le terreau historique de l'or. Les deux effets sont vrais en même temps. Le premier agit en semaines, le second en trimestres.

Or : la borne basse annoncée la semaine dernière a tenu à neuf dollars près

L'or a clôturé à 4 348,79 $ après être descendu à 4 300,41 $ jeudi — soit 9,57 $ au-dessus du support hebdomadaire de 4 290,84 $ que j'avais identifié comme borne basse de mon cadre la semaine dernière, et qui n'a donc pas été franchi.

Je reprends le fil, parce que c'est exactement le genre de semaine où le travail préparatoire paie. Samedi dernier, j'avais posé un cadre : 4 291 $ en bas, 4 506 $ en haut, avec une consigne simple — je traite les bornes, je ne traite pas le milieu. Cette semaine, l'or a ouvert à 4 419,61 $, il est monté à 4 442,80 $ mardi, puis il a glissé quatre séances durant jusqu'à 4 300,41 $ jeudi. À 9,57 $ de la borne basse. Il y est allé, il ne l'a pas cassée, et il a rebondi de 48 $ dans les vingt-quatre heures qui ont suivi pour clôturer à 4 348,79 $, en hausse de 0,75 % sur la seule séance de vendredi.

Ce détail compte davantage que le solde hebdomadaire. Sur le papier, la semaine est mauvaise : −1,83 %, troisième baisse d'affilée, et un prix qui se retrouve à 7,4 % sous le record de 4 697,04 $ inscrit fin août. Dans le détail du graphique, elle est beaucoup moins mauvaise que ça. L'amplitude s'est contractée à 142 $ contre 228 $ la semaine précédente : le marché baisse moins vite qu'il ne baissait. Le point bas de la semaine est supérieur au point bas de la semaine précédente — 4 300,41 $ contre 4 282,13 $. Et surtout, la bougie de vendredi s'est construite le jour même où l'inflation cœur est sortie plus chaude que prévu et où la probabilité d'une hausse de taux est montée à près de 90 %. Un actif qui monte le jour de la pire nouvelle possible pour lui n'est pas un actif en liquidation.

Un repère de moyen terme a changé de statut cette semaine, et c'est le point technique le plus important à mes yeux : la moyenne mobile à 50 semaines se situe à 4 450,88 $. Samedi dernier, l'or clôturait neuf dollars sous cette ligne — autrement dit dessus, à l'épaisseur du trait près. Aujourd'hui, il clôture 102 $ en dessous. On est passé d'une clôture sur le niveau à une perte du niveau. Tant que le prix évolue sous cette moyenne, la charge de la preuve appartient aux acheteurs, et c'est d'ailleurs pour cela que je ne parle plus d'achat au milieu du range. Je note en revanche deux choses qui tempèrent : la moyenne elle-même continue de monter semaine après semaine, et un actif en tendance haussière de fond passe régulièrement plusieurs semaines sous cette ligne sans que sa tendance s'inverse. C'est toute la différence entre une correction et un retournement, et rien dans ce que j'observe ne me fait basculer du premier mot vers le second.

Les niveaux que je surveille pour la semaine à venir n'ont pas changé de nature, ils se sont resserrés. En résistance : 4 437,97 $ d'abord — c'est le plafond des deux dernières semaines — puis 4 506,44 $, la borne haute hebdomadaire. En support : 4 300 $, borne de la semaine, puis 4 290,84 $, le vrai niveau structurel. Sous 4 290 $, la zone suivante est nettement plus bas, vers 4 277 $ puis 4 164 $, et je changerais alors de discours sur le court terme.

L'argent mérite un mot séparé, parce qu'il a envoyé un signal plus violent que l'or. Il termine à 64,50 $, en baisse de 2,58 %, mais il a parcouru 5,48 $ d'amplitude entre 62,85 $ et 68,33 $ en cinq séances — plus de huit pour cent de la valeur du métal. Quand l'argent se met à bouger deux à trois fois plus vite que l'or, ce n'est jamais un détail : c'est le signe que les mains fragiles sont encore dans le marché, et que la volatilité n'est pas terminée sur le compartiment métaux.

Synthèse graphique — biais par actif

Dollar : l'anomalie de la semaine, et elle est en faveur de l'or

Le dollar termine à 99,09, soit 0,07 % de variation sur la semaine, alors que le 10 ans américain a pris 18,5 points de base : dans un monde normal, un tel écartement de taux aurait dû faire monter la devise de façon nette.

C'est le point qui m'a le plus intéressé cette semaine, et c'est celui dont on parle le moins. La relation entre taux et devise est l'une des plus robustes du marché des changes : quand le rendement offert par un pays monte, les capitaux y affluent et la monnaie s'apprécie. Cette semaine, les taux américains ont monté franchement sur toute la courbe, la probabilité d'une hausse de la Fed est passée de 72 % à près de 90 %, et le dollar n'a pas bougé d'un cheveu. L'indice a oscillé entre 98,60 et 99,37 pour finir à 99,09, en baisse de sept centièmes de pour cent.

Quand une relation aussi solide cesse de fonctionner, il faut se demander pourquoi. L'explication la plus simple est aussi la plus lourde de conséquences : le marché ne lit pas cette hausse des taux comme une prime de rendement, mais comme une prime de risque. On n'exige pas 4,99 % de l'Amérique parce qu'elle va mieux, on l'exige parce qu'elle demande à emprunter davantage et que les acheteurs se font moins nombreux — l'opération de rachat partiellement servie de jeudi en est la démonstration en direct. Un taux qui monte pour cette raison-là n'attire pas les capitaux, il les inquiète.

L'euro, de son côté, n'a rien fait : 1,1598 en clôture, dans un couloir de 85 points entre 1,1569 et 1,1654, malgré la hausse de la Banque centrale européenne. Deux banques centrales qui durcissent en même temps, ça ne crée pas de direction sur la parité, ça crée du bruit. Je ne prends pas position sur cette paire tant que l'une des deux bornes du range n'a pas cédé en clôture hebdomadaire.

Indices : quatre séances de baisse qui n'ont pas encore dit leur nom

Le S&P 500 termine à 7 656,98 points, en baisse de 0,80 % sur la semaine, après avoir enchaîné quatre séances négatives — mais il reste à environ 2,5 % de son record absolu, et c'est cette combinaison qui rend la lecture délicate.

Rien dans le comportement des indices cette semaine ne ressemble à de la panique. Le VIX est remonté de 14,52 à 15,85, avec une pointe à 18,17 en cours de semaine : c'est un réveil, pas une alerte. On reste très en dessous des niveaux qui accompagnent les vraies corrections. Le marché a testé sa moyenne mobile à 50 jours, ce support qui a tenu à chaque tentative depuis des mois, et il a rebondi vendredi pour terminer sur une séance positive.

Ce qui m'intéresse davantage, c'est ce qui s'est passé sous la surface, dans les multiples de valorisation. Il y a un an, le marché américain se payait environ 23 fois les bénéfices ; aujourd'hui il se paie autour de 19,5 fois. Les profits des entreprises ont continué de progresser fortement, mais le prix payé pour chaque dollar de profit a reculé d'à peu près 15 %. Autrement dit, la hausse des taux a bien produit son effet — simplement, elle ne s'est pas traduite par une baisse des indices, elle s'est traduite par une hausse qui n'a pas eu lieu. C'est une compression silencieuse, et elle est plus saine qu'un krach : le marché digère la hausse des taux au lieu de la subir d'un coup. Mais elle signifie aussi qu'il reste beaucoup moins de coussin qu'il y a un an si les taux continuent de monter.

Un dernier élément mérite attention : les grands gérants alternatifs ont réduit leur exposition aux actions à leur plus bas niveau de l'année. Ce sont rarement eux qui ont raison sur le timing — ils sortent souvent trop tôt — mais quand l'argent le plus rapide du marché réduit la voilure pendant que les indices restent à 2,5 % de leurs records, cela vaut d'être noté plutôt qu'ignoré.

Bitcoin : le test de la moyenne à 50 semaines a échoué

Bitcoin termine à 77 364 $ après avoir été rejeté sous 80 444 $ et être redescendu jusqu'à 76 046 $ : la tentative de reconquête du niveau qui a marqué la fin de chacun des marchés baissiers précédents s'est soldée par un échec.

La semaine dernière, je signalais que Bitcoin était remonté vers 80 000 $ et se retrouvait au contact de sa moyenne mobile à 50 semaines, autour de 82 000 $ — le niveau dont la reconquête a historiquement signé la fin des phases baissières. Le test a eu lieu. Il a échoué. Le plus haut de la semaine s'établit à 80 444 $, le plus bas à 76 046 $, et la clôture à 77 364 $ laisse un recul de 3,71 %.

Ce n'est pas une invalidation définitive du scénario de sortie de marché baissier, mais c'est un report, et il faut l'accepter comme tel. Tant que le prix évolue sous 80 500 $, la structure reste celle d'un actif qui rebondit dans une tendance baissière plutôt que d'un actif qui retourne sa tendance. J'attends une clôture hebdomadaire au-dessus de ce seuil avant de changer de lecture — et je note au passage que Bitcoin n'a pas du tout joué son rôle de valeur refuge cette semaine : il a baissé plus que l'or, plus que l'argent, plus que les actions. Sur une semaine dominée par le risque obligataire, il s'est comporté comme un actif de risque pur. C'est une information en soi, et elle est cohérente avec ce que le marché nous montre depuis plusieurs mois.

Questions fréquentes de la semaine

Analyse à but pédagogique — ne constitue pas un conseil en investissement. Voir l'avertissement sur les risques.